הפלונטר המסוכן של קבוצת פלד- חייל תשעה חודשים הספיקו למושכים אנונימיים בחוטים להפוך את חברת הנדל"ן חייל לקבוצת השקעות מסועפת מאת אמיר אייזנברג 24/10/01 אחרי מה שמתרחש בקבוצת ההשקעות פלד­חייל, שאיש אינו יודע מיהו המושך האמיתי בחוטיה, כבר קשה לעקוב. מה שברור הוא שתוך פרק זמן של תשעה חודשים הצליחה חברת פלד השקעות הבורסאית, העומדת בראש הפירמידה, לרכוש את השליטה בחברת הנדל"ן הציבורית חייל, ולבצע באמצעותה שרשרת של עיסקאות, שבמסגרתן נרכשו חברות ציבוריות בהיקף כספי כולל של 650 מיליון שקל.כפי שנרמז, בסיפור הזה רב הנסתר על הגלוי. לא מעט נכתב בעיתונות הכלכלית בחודשים האחרונים על הזהות המסתורית של מקבלי ההחלטות ומעניקי המימון לקבוצת פלד­חייל, אך מעבר לספקולציות לא ניתנה תשובה בהירה לריחות המסתורין שמדיפה הקבוצה.נקשרים אליה שמות כמו המיליארדר יוסי מימן, רפי פלד (לשעבר מפכ"ל המשטרה, מנכ"ל חברת החשמל ומנכ"ל משרד ראש הממשלה), עורך­הדין המצליח דב וייסגלס, האלוף במיל' אביגדור (יאנוש) בן­גל, איתן הבר (לשעבר מזכיר הממשלה), יורם גבאי (בעבר הממונה על הכנסות המדינה וכיום יו"ר קבוצת פעילים של בנק הפועלים), מנהל התיקים הוותיק רמי כהן, הקבלן אריה גבעוני, הברוקר המנוסה מאיר חן, וטל יגרמן, הזכור בשוק ההון עוד מימי הגאות של 93'­94'. מלבד יגרמן, כל השמות האמורים כיהנו בדירקטוריון פלד ו/או חייל והודיעו במועד זה או אחר על פרישתם, מה שמסיר מהם, כמובן, אחריות כלשהי כמנהלים בקבוצה.למרות הרשימה המכובדת, איש מאלה שמנינו בה איננו בעל עניין בחברת פלד השקעות. בעלי המניות הגדולים בה הם בכלל הקבלן יעקב חי (%24) ורואה­החשבון אבי טטרשווילי (%8), אם כי מי שמוביל את המהלכים של הקבוצה בפועל, ככל הידוע, הם רפי פלד וטל יגרמן, אף ששניהם אינם נושאי משרה כלשהם או דירקטורים בקבוצת פלד. יוסי מימן, שנפוצו לגביו הערכות כמממן הראשי של הקבוצה, מכר לאחרונה את האחזקה הזניחה שהיתה לו בפלד (%1.6), אולי כצעד של הפגנת אי­מעורבות בנעשה בה, ובכך רק הגביר את רמת הדיסאינפורמציה בנוגע לפלד. וכאמור, מדובר בחברה ציבורית שאמורה לספק מידע מינימלי לציבור בעלי מניותיה.מי מספק את המימון והערבויות לעיסקאות שמיד נפרט? מדוע אושרו בוועדות הביקורת ובדירקטוריונים של חברות ציבוריות עיסקאות, שמגדילות ללא ספק את רמות הסיכון של אותן חברות? שאלות אלה ואחרות נותרות, לפי שעה, בלתי פתורות.ננסה לנתח כאן עד כמה חשופה קבוצת פלד­חייל לסיכון, ובאיזו מידה בעלי המניות של החברות המשתייכות אליה אמורים להיות מודאגים, מי יותר ומי פחות.תחילה, היות שמהירות התנהלות הדברים בפלד­חייל היא באמת מסחררת, נסקור את העיסקאות שהספיקה הקבוצה לבצע מאז שלבשה את הצביון המאפיין אותה גם כיום.באוגוסט 2000 רכשה קבוצת משקיעים, הכוללת את יוסי מימן ורפי פלד, את השליטה ביצרנית הנייר מיטרני תמורת 5 מיליון שקל. היא חלקה לזמן קצר את השליטה עם מייסד החברה, אליעזר מיטרני, אך כבר בינואר 2001 הנוכחות שלה במיטרני, שהפכה ברבות הימים לקרן פלד השקעות, הפכה למינורית.זה קרה כשנחתם הסכם לרכישת השליטה (%71) בחברת הנדל"ן חייל מידי יעקב חי ואבי טטרשווילי תמורת 54 מיליון שקל ­ מזומנים שמומנו מקופתה של מיטרני. חי וטטרשווילי, במקביל, הזרימו 8 מיליון שקל מהתמורה שקיבלו לתוך קופתה של פלד, ובעבור סכום זה הוקצו להם כ­%32 ממניות פלד, וכך הם הפכו, כפי שצוין קודם, לבעלי המניות הגדולים ביותר בקבוצה. מקורבים לקבוצה מספרים, כי טטרשווילי הינו רואה­חשבון ממולח, המעורב בכל פרט של הנעשה בקבוצת פלד­חייל, בעוד שיעקב חי, המשתף עם טטרשווילי פעולה זה שנים ארוכות, הוא פסיבי יחסי ת וסומך על החלטותיו העסקיות של האחרון.סיכום ביניים 1: רוב המזומנים של חברת מיטרני עברו לידי חי וטטרשווילי, ובתמורה הועברה לידי מיטרני השליטה בחייל. בינתיים, אין סיכונים עסקיים על פני השטח.הלאה. באמצעות חייל המשיכה קבוצת פלד לתור אחר קופות מזומנים שמיועדות למכירה על­ידי בעלי שליטה בחברות ציבוריות. טל יגרמן הוא האיש שמציג את עצמו בכל העיסקאות כנציגה של חייל, ובסופו של דבר, אחרי כמה בדיקות, הוא בוחר יעד השתלטות מעניין: קבוצת תשתיות החשמל הוותיקה פויכטונגר, שהיתה בשליטת עזריאל פויכטונגר.ב­23 באוגוסט האחרון נחתמת עיסקה מורכבת לרכישת השליטה בפויכטונגר תעשיות ובחברה­האחות שלה, פויכטונגר השקעות. ממש ימים ספורים לפני כן מתברר, כי כדי לבצע את העיסקה נזקקת פלד­חייל לחברים ותיקים. הקבלן אריה גבעוני, הנחשב לידיד של רפי פלד, רכש בחודש מאי 2001 עם שותפים את השליטה ביצרנית מערכות הקירור הבורסאית משב. גבעוני ואנשיו "הביאו מהבית", כנראה מעסקי הבנייה שלהם ובאמצעות נטילת אשראי בנקאי, סכום של 67 מיליון שקל, וקיבלו בתמורה %70 ממניות משב.באוגוסט חוברת משב לחייל, והשתיים רוכשות את השליטה בשתי החברות לבית פויכטונגר. משב, המצוידת בקופת מזומנים של עשרות מיליוני שקלים, משלמת 47 מיליון שקל תמורת %25 מפויכטונגר תעשיות, מקבלת אופציה לרכישת %10 נוספים ממנה תמורת 26 מיליון שקל, ובנוסף מעבירה לידי עזריאל פויכטונגר סכום של 23 מיליון שקל תמורת %10 מהחברה­האחות, פויכטונגר השקעות. למשב היו אמצעים עצמיים מספיקים לביצוע העיסקה, כך שנראה שהיא איננה חשופה בצורה משמעותית לסיכוני אשראי (זאת נדע בקרוב, עם פרסום דו"חות הרבעון השלישי של השנה).ומה עם חייל? זו נטלה הלוואה בנקאית בסכום של 82 מיליון שקל וקיבלה לידיה %36 מפויכטונגר השקעות, שהנכס העיקרי שלה הוא קופת מזומנים בהיקף של כ­80 מיליון שקל, וגם חבילה של %15 ממניות פויכטונגר תעשיות בשווי נוכחי של כ­10 מיליון שקל.כאן כבר מתחילים העניינים להסתבך. כיצד אושרה לחייל הלוואה כה גבוהה לרכישת פויכטונגר? החברה מסרה, כי היא קיבלה לצורך ההלוואה "ערבויות מקבוצת פלד". מעניין מאוד אילו בטחונות הציגה חייל בפני המערכת הבנקאית בנוטלה אשראי של 82 מיליון שקל. פלד עצמה היא חברה עם הון עצמי של 10 מיליון שקל בלבד, כך שסביר מאוד להניח , שהבטחונות כללו גם נכסים של מי מבעלי מניותיה או של מי מאלה שמעמידים עבורה מימון. בעלי מניות המיעוט בחייל סברו לרגע, כי קופת המזומנים של פויכטונגר השקעות תחולק אולי כדיווידנד ותפרע את האשראי, אך הקופה הזו יועדה לביצוע השקעות נוספות.סיכום ביניים 2: חייל, שבשליטת פלד, הפכה לבעלת המניות הגדולה ביותר בפויכטונגר השקעות. המימון לעיסקה ­ באמצעות אשראי בנקאי, שטיב הערבויות שניתנו בגינו לא ידוע ומעורר תמיהה מסוימת לאור נכסיה החשבונאיים של פלד. בעלי המניות של חייל חשופים עתה לאשראי שעלול להתברר כמסוכן. חלקו ייפרע, על­פי הערכות, ממכירת כמה נכסים שבהם מחזיקה פויכטונגר השקעות, לרבות חבילת המניות בחברה­האחות, אבל זה לבדו, ככל הנראה, לא יספיק.המהלך הבא, כפי שנרמז, הוא ניצול קופתה של שחקנית הרכש הטרייה, פויכטונגר השקעות. האחרונה חותמת בסוף אוגוסט על הסכם לרכישה בשלבים של השליטה בחברת יסקל, המתמחה בהשקעות היי­טק צעירות. בשלב הראשון נרכשת חבילה של %24.9 מיסקל מידי מייסדי החברה ומידי חברת הברוקרים אלטשולר­שחם והברוקר מאיר חן, העובד בשורותיה. לא נלאה אתכם בסיפור מוזר, הנוגע למכירת מנ יותיו של חן לחייל, החזרתן לחן ומכירתן שוב על­ידיו לפויכטונגר ­ סיפור שהוא כשלעצמו מהווה נושא לכתבה שלמה. בשורה התחתונה, שילמה פויכטונגר כ­49 מיליון שקל מאמצעיה­היא תמורת המניות ביסקל.אבל אם רכישת יסקל על­ידי פויכטונגר היתה, אולי, ניצול הזדמנות השקעה טובה, שעדיפה מבחינת בעלי המניות של פויכטונגר על פני הותרת המזומנים כאבן שאין לה הופכין בחשבון הבנק, הרי שהעיסקה הבאה כבר מגבירה משמעותית את הסיכון של בעלי המניות ביסקל ובפויכטונגר השקעות.יום לאחר רכישת פויכטונגר, חותמת האחרונה על עיסקה לרכישת השליטה בקבוצת התוכנה פורמולה מידי האחים דני וגדי גולדשטיין. השניים שלטו בפורמולה באמצעות אחזקה מצומצמת יחסית של %17, שאותה הם העבירו לידי פויכטונגר. הגולדשטיינים הם בעלי ניסיון עשיר בכל הקשור לעיסקאות פיננסיות, ואכן טוב יותר לא יכול היה להיות מבחינתם: השניים קיבלו מיסקל תמורת מניותיהם סכום של 105 מיליון שקל (25 מיליון דולר), ובנוסף הוקצו להם אג"ח הניתנות להמרה למניות יסקל בהיקף כספי של 180 מיליון שקל (43 מיליון דולר). האג"ח ניתנות להמרה ל­%53 ממניות יסקל עד סוף שנת 2004 במחיר של 1 3.5 דולר למניית יסקל ­ כמעט פי 4 ממחירה הנוכחי. אם שוויה של יסקל לא יצדיק המרה ­ הגולדשטיינים יוכלו לדרוש את פרעון האג"חים. הפרעון מובטח באמצעות שעבוד אחזקותיה של יסקל בפורמולה, ובמלים אחרות: אם שוויה של יסקל יזנק משמעותית ­ הגולדשטיינים ישובו להיות בעלי השליטה בפורמולה באמצעותה. אם שוויה של יסקל לא יצדיק המרה ­ הם יישארו עם 105 מיליון שקל בחשבון, וממילא יועברו לידיהם מניות השליטה בפורמולה.לא קשה להבין, כי מי שמצבו גרוע יותר, בלשון המעטה, הם בעלי המניות של יסקל ושל פויכטונגר השקעות, שהעמידה את הערבויות להלוואה של 105 מיליון שקל ששולמו לאחים גולדשטיין. כיצד תפרע יסקל את ההלוואה? רק אם שוויה של פורמולה יושבח באופן משמעותי והיא תוכל לממש אותה ברווח גבוה, או שפורמולה תשוב לפסי רווחיות ותחלק דיווידנדים משמעותיים.סיכום ביניים 3: יסקל נחשפת לאשראי ענק מבחינתה (ההון העצמי של החברה מסתכם ב­20 מיליון שקל בלבד), ואם שוויה לא יעלה פי 4 תוך שלוש שנים, תרחיש שסבירותו אינה גבוהה מאוד, הגולדשטיינים עלולים לדרוש ממנה 180 מיליון שקל במזומן. גם בעלי המניות בפויכטונגר השקעות אמורים להי ות מודאגים, ולשאול את השאלות הנכונות לגבי הערבויות שהעמידה החברה לטובת יסקל.ומה המצב, נכון להיום, מבחינת ההשקעות שביצעה קבוצת פלד­חייל? בסך­הכל נרכשו חברות ציבוריות ב­646 מיליון שקל. מתוך הסכום האמור שולמו 80 מיליון שקל מכיסיהם של משקיעים פרטיים (רכישת מיטרני/פלד על­ידי הקבוצה, רכישת משב על­ידי גבעוני, רכישת מניות במיטרני/פלד על­ידי חי וטטרשווילי). 206 מיליון שקל נוספים עדיין לא שולמו (26 מיליון שקל ­ אופציה של משב להגדלת האחזקות בפויכטונגר; 180 מיליון שקל ­ אג"חים עתידיים של יסקל).היתרה, 360 מיליון שקל, שולמה מכיסן של חברות ציבוריות (54 מיליון שקל לרכישת חייל אחזקות על­ידי מיטרני, אשראי של 82 מיליון שקל לרכישת פויכטונגר על­ידי חייל, 70 מיליון שקל לרכישת קבוצת פויכטונגר על­ידי משב, 49 מיליון שקל לרכישת יסקל על­ידי פויכטונגר, 105 מיליון שקל לרכישת פורמולה על­ידי יסקל).השאלה הגדולה היא מי ערב להלוואות שניטלו בשרשרת העיסקאות שתיארנו, ושמתבצעות תוך חשיפה מינימלית של העומדים בראש קבוצת פלד לאחזקות שבתחתית הפירמידה (יסקל ופורמולה). אם בפני הבנקים הוצג מממן אנונימי ע ם בטחונות מספיקים (יוסי מימן?), אז בעלי המניות בחברות הציבוריות שנחשפו לאשראי יכולים להיות רגועים יותר. אם הבטחונות הם שירשורים על גבי שירשורים של אחזקות בחברות ציבוריות ­ הסוף עלול להיות פחות נעים עבור כל המעורב בתמנון האחזקות הקרוי פלד­חייל.ועוד משהו. אם השווקים ישחקו לטובת קברניטי פלד­חייל, הם יוכלו לגרוף כאן קופה בזכות השבחת ערך, מכירת מניות בשווי גבוה והנפקת חלק מאחזקותיהם. אם שוק ההון ימשיך להתנהל בעצלתיים, פלד­חייל עלולה להרגיש את חבל האשראי מתהדק סביב צווארה מבלי שמישהו יגיע להצילה. בינתיים, שוק ההון אינו מביע אהדה יתרה לעיסקאות שביצעה פלד­חייל, ומעבר להתנגדות של גופים מוסדיים לחלק מהן, אנו עדים גם לירידות חדות במניות שעברו לידי הקבוצה, ובראשן פורמולה, שאיבדה מאז סוף אוגוסט מעל ל­%20 משוויה.לא ניתן היה להשיג את תגובת הנהלת חייל באשר לעיסקאות שבוצעו.